银华基金投资管理部

 市场回顾

 上周央行净投放资金440亿，资金面趋紧因素犹存。在央行连续逆回购操作影响下，资金面在一定程度上得到缓解，但整体仍略偏紧。预计央行继续首先进行逆回购操作维持市场流动性，在必要的时候将进一步下调存款准备金率。7月新增信贷低于预期，结构未现明显改善。M2 小幅回升，M1 仍处低位。新增信贷5401 亿低于预期，结构仍未现改善。企业端中长期贷款投放占比仍处低位，且中长期贷款绝对额明显减少。

 交行定增获证监会核准，大股东高比例参与认购，华夏、兴业两家银行发布中期业绩报告，均超出市场预期。银行的超预期中报带动小幅反弹，但疲弱经济基本面制约着反弹空间。目前的情况来看，去库存和融资难是企业面临的两大困扰。经济下半年面临“去库存，信用风险高企”，中期面临“去杠杆、去产能”的格局下，资金链的风险并未过去。  从企业资产负债表调整看，中期经济见底回升可能比较遥远，本轮经济调整底部持续时间可能会高于市场预期。

 海外市场，美就业反弹不改“减速复苏”本质，经济依旧受制于欧债和财政悬崖约束。对美国经济预期持续改善，以及欧洲政治与美国经济基本面的改善，有望提升市场的风险偏好，对金融资产带来支撑。欧美两大央行按兵不动，但市场对其宽松预期仍在。债务国国债从安全资产变成风险资产，以及欧元区需求疲弱，导致欧央行货币政策的传输渠道受阻。

 未来观点及思路

 我们可以清楚的看到，在本轮反弹中价格成为主线，此次反弹中领先上涨的行业是：农业、化纤、细分化工品、有色、造纸等，均属于中上游的原材料行业。直接驱动它们的是价格信号，这些行业的价格在近期都出现了不同幅度的企稳反弹。

 但价格主线的问题在于其不独立且不持续。所谓成本推动价格上涨的逻辑是不成立的，短期内的提价如果需求跟不上，就是昙花一现，成本上涨的情况下利润增长根本得不到保证。而依靠价格涨的预期带动下游补库存，其实就是一锤子买卖。回顾历史，对价格主线的投资往往是出现在繁荣期，但时间周期也是相对短的，因为会受到成本上升、需求下滑、货币紧缩等因素制约。在当前经济低迷状态下，缺乏需求支撑的价格主线持续时间会更短。

 总体上，前期对市场的总体判断没有大的变化，继续保持在食品饮料、医药、地产、非银行金融方面的重点配置。